五牛基金：房地产证券化将开启黄金十年

五牛观点：

随着楼市进入精耕细作的白银时代，加之国家调控收紧各类融资渠道，越来越多地产开发商开始试水新型金融化创新。在五牛基金不动产投研团队看来，尽管房地产行业的黄金十年已经过去，却催生出金融创新资产证券化的机会，房地产证券化的黄金十年正在开启。

　地产证券化前景巨大

　上海五牛股权投资基金管理有限公司（简称五牛基金）成立于2004年，已形成以不动产投资、股权投资、证券投资、创业投资、海外资产投资以及FOF母基金为主体的多元化资产管理格局。目前管理规模280亿元。

　根据高和资本的研究，北上广深仅国际甲级写字楼面积就高达2500万平米，价值1万亿元以上；再加上低等级的办公楼、商业物业、酒店等，一线城市商业地产价值预计在3万亿元以上。因此，一线、二线商业地产价值巨大，尤其是二线城市的商业地产本身很优质但是由于二线城市商业地产流动性低导致融资能力弱，因此，二线城市优质商办物业存在资产证券化的巨大需求。

　目前商业物业融资大多数是商业银行贷款，成本通常在5%-15%之间，融资效率低。而在美国等成熟市场，商业地产主要通过REITS、CMBS（商业房地产抵押贷款支持证券）等方式进行融资，成本仅为3.5%-6%。如果按照美国CMBS的渗透率来看，假设贷款占物业价值的50%，中国未来CMBS应该有4000亿元到12万亿元的规模。

　不过目前地产类资产证券化占总发行量的份额还很小。2016年全年ABS产品发行量同比增长37%达到8421亿元，万得数据显示，截至去年6月，与房地产直接相关的资产证券化产品为471亿元，品种涵盖私募REITs、准REITs、资金收益权证券化、物业费证券化、购房尾款证券化等。

　五牛基金不动产投研结果显示，目前房地产资产证券化还处于起步阶段，但非常看好白银时代带来的房地产资产证券化机遇，资产证券化有助于私募基金产品成本结构优化，如果能实现资产证券化，那么基金产品的成本会有效降低，并且盘活存量楼市资产。尤其是对一些商办物业的并购产品而言，如果能够实现资产证券化，这将使底层资产和投资资金的期限配置达到高度统一，也给予基金管理人充分的时间去提升所管理物业的价值。

　“商办物业不是一年、半年就能立刻提升价值的，资产证券化可以给予我们充分的空间和时间。2016年五牛基金成功收购小陆家嘴的一处商业地产不动产资产包，目前我们正在筹备资产证券化的工作，计划以此为基础资产发行ABS——类REITs产品。”五牛基金透露。

　私募大浪淘沙：资产证券化+主动管理能力成核心竞争力

　对于私募管理人来说，资产证券化的确短期解决了融资的问题，但是长期来看最终依靠的还是私募管理人的资产管理能力、资产增值能力。

　“以小陆家嘴的写字楼为例，我们收购后对物业、对于资产大堂等硬性和软性方面进行提升，租金单价就收购前有了大幅度提升。再看我们收购时的价格，我们现在租售比能达到6.3%，这是相当可观的，这比我们预期高出20%，这就是我们资产运营能力的体现。”

　在进行ABS和资产证券化的准备工作进行中，五牛基金不动产团队发现目前国内能做的仍局限在类债权业务，以国内酒店和写字楼为主的准REITs产品，真正同股同权的REITs还未推出。

　事实上，早在10年前，证监会与深交所就已经启动国内交易所REITs产品的工作，但截至目前REITs在中国还未真正落地，政策方面仍有诸多限制，比如相关税收制度配套方面还比较慢，融资利率高等，也是阻碍REITS发展的重要原因。不过真正意义上的REITs也有望在国内落地。在2月22日的中国REITs联盟上海研讨会上，中国REITs联盟秘书长王刚表示，今年或将成为REITs元年。REITs相关政策已加速制定，有望今年出台。

　五牛基金不动产团队建议，由于主体信用能力对于最终资产证券化的成本起到关键作用，希望未来能将基础资产现金流的稳定性、资产增值的可行性，包括管理人资产管理的能力，纳入到中介机构、信用评级机构的重要评分体系中。

　“我们对资产证券化在中国未来的发展充满了信心，未来几年有望迎来井喷。资产证券化也给我们基金管理人带来了重大发展机遇。”五牛基金发现目前国内很多房地产私募基金仍然以债权的形式与房企合作，然而与银行、信托等多元金融机构竞争，价格优势并不明显，长此以往，，今后这条路将越走越窄，能否借助资产证券化抓住未来十年的发展机遇将成为私募行业分水岭。

　大浪淘沙最终能脱颖而出的将是同时拥有资产证券化和资产增值能力的私募基金管理人。因此五牛基金很早就开始与证券公司、投行等相关机构接洽，坚定不移地走资产证券化这条路。“我们不仅自己发行产品，还希望成为同业资产证券化的‘准投行’服务机构，助力行业完成向资产证券化转型的布局。”五牛基金表示。